民生证券存量债务续作资金价格中枢上移位置

民生证券：存量债务续作 资金价格中枢上移 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

海外流动性：QE缩量不逆转即期美元宽松QE操作起到了增加基础货币投放和稳定中长期利率的效果，由于投资和消费贷款增速较低，大量基础货币投放形成商业银行超储。截至12月，美国商业银行非借入准备因为商家意识到金余额已经达到2.56万亿美元，意味着美元流动性宽松格局短期难以逆转。

实际利率波动加大新兴经济体远期资本外流压力增大。币值稳定和实体盈利增长空间是左右全球资本的配置格局的根本。美联储货币政策从宽松回归常态主要基于实体经济稳健复苏预期，在实体经济稳健增长前，美联储政策重点依然在维持低利率。短期内，QE缩量难以引致即期资本向美回归。但对于通胀水平较高且资本收益率下降的新兴经济体而言，中长期资本外流压力增大。

SLO完善超短期公开市场操作品种暂停逆回购很大可能意味着12月外汇占款依然保持较快增长。央行已经连续两周暂停逆回购，并代以更短期SLO平滑银行间流动性紧张，显示货币政策操作进一步趋紧。而上周400亿国库现金定存到期进一步加剧了银行间资金价格的高企。12月，人民币兑美元中间价继续攀升，由6.1 升至6.11，人民升继续升值是结汇额上升的重要原因。

6月份以来，央行但也有被确认用来当小型无人机的母舰机种。公开市场操作逐步从14天逆回购缩量并切换至7天逆回购，而近期央行暂停7天逆回购并转而采用SLO，流动性平滑期限进一步缩短至天。从当前货币政策操作思路判断，央行进一步完善超短期公开市场操作品种，藉以构建并完善短期向长期的利率操作品种。

资金价格中枢抬升加速金融机构转型增量资金供给的减少与存量债务续作需求间的矛盾是资金价格中枢的抬升的重要原因。今年下半以来至明年中期，存量债务集中到期，短期债务与中长期在建续建项目的期限错配，需要进一步债务滚动实现。利率市场化的推进和央行调控思路的转变明确了以利率中枢倒逼金融机构主动转型的方向。

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