申万宏源债市调整提升非标和信贷吸引力覆盖

第三 申万宏源：债市调整提升非标和信贷吸引力 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

本期投资提示：

信贷明显回升，居民中长贷减少，企业贷款需求大幅增加。12月金融机构新增贷款1.04万亿，同比多增4466亿，环比多增约2500亿。居民贷款方面，地产调控加码趋严的影响开始显现，12月一二线城市地产交易量同比下滑均在30%左右，居民中长贷新增4217亿，环比少增达1475亿，居民贷款新增4973亿，占新增信贷的比重降至50%以下；企业贷款方面，12月企业贷款新增4960亿，增速大幅回升，其中中长贷新增达6954亿，环比多增超4900亿，同比多增近3500亿。而当月表内票据融资大幅减少2542亿，创10年3月以来单月最大降幅。由于12月地方政府债发行量一向较小，对信贷数据冲击不大，即使考虑到非居民信贷的结构变化，当月企业信贷表现仍优于季节性，一定程度上与16年以来制造业利润改善的滞后影响、以及近几个月以来上游行业价格回升对投资需求的拉动作用有关。整体来看，我们认为2017年制造业投资表现将好于16年，地产投资和贷款需求将有所下降，基建贷款增长情况与16年类似，居民中长期贷款则将显著下滑，17年整体信贷增速或持平于16年或小幅回落。

新增社融规模小幅下降且弱于季节性，表内表外信贷较优，债市波动令企业债发行量大降。12月新增社融1.63万亿，环比减少2068亿，同比减少1855亿，表现弱于季节性，主因12月多重因素叠加导致债市深度调整，企业债发行大规模减少，企业债融资大幅下滑，当月减少1047亿，同比少增达4582亿，对实体贷款和表外融资表现较好，对实体贷款新增近1万亿，同比增加1600亿以上，表外委托贷款、信托贷款、未贴现汇票合计增加约7300亿，同比多增约1900亿。随着债市情绪回归平静，企业债发行量有望逐步回升到合理水平。

M2增速小幅下滑至11.3%，M1增速继续下降，居民企业存款增加略弱，财政存款减少弱于15年同期。12月M2同比增速11.3%，较11月小幅下滑0.1个百分点。12月居民存款新增6209亿，同比少增3074亿，财政存款减少约1.16万亿，减少幅度弱于15年12月约3000亿。M1同比增长21.4%，增速较11月下滑1.3个百分点，主因非金融企业存款增量低于15年同期，12月新增约1.15万亿，同比少增约3300亿。2017年随着货币政策逐步回归中性，地产调控对居民中长贷和房地产企业投资形成一定的冲击，加之基数效应的逐步显现，我们预计M2增速继续小幅下滑，M1增速下滑加快。

前期地产调控加码升级的影响开始显现，居民中长贷新增量12月明显下滑，前期制造业利润改善、近期上游价格显著回升、债市冲击导致企业债券融资受阻，或是12月企业中长贷表现大幅好于季节性的主要原因；而债市深度调整短期内导致企业债发行量剧减，抵消了表内信贷和表外融资较好的影响，社融整体略弱于季节性。展望2017年，我们认为制造业投资将小幅回暖，但地产投资增速预计有所下滑，整体投资需求增速略弱于2016年；而地产调控趋严将导致居民中长贷持续明显下降。地产防泡沫防风险、积极引导汇率预期的目标下，货币政策预计将维持中性，在去杠杆的目标下，资金利率中枢较2016年小幅上行10bp左右。预计2017年M2增速持续缓慢下降，M1增速下降速度将有所加快。近几个月以来金融数据的良好表现预计难以持续至2017年全年，而随着春节后至2季度经济、金融、通胀数据大概率低于当前市场乐观预期，债券市场将迎来阶段性的投资机会。我们维持年度策略报告中的判断，2017年10年期国债利率区间预计在2.7%-3.4%之间。